الكاتب: محمد شاركاوي رؤوف
الأستاذ بكلية الاقتصاد والأعمال جامعة حسن الدين
شهدت أزمة سعر الصرف ثلاث أجيال من الأزمات. وقد تم تقديم هذا المفهوم لأول مرة من قبل الحائز على جائزة نوبل في الاقتصاد لعام 2008، بول كروغمان //Paul Krugman// من جامعة برينستون //Princeton// بالولايات المتحدة الأمريكية، حيث قسّم أزمات سعر الصرف بناءً على العوامل المسببة لها.
حدثت أزمة الجيل الأول في الثمانينيات، وتمركزت في دول أمريكا اللاتينية مثل تشيلي، البرازيل، المكسيك، والأرجنتين، حيث كانت هذه الدول تعتمد على نظام سعر الصرف الثابت مقابل الدولار الأمريكي، وهو ما يُعرف بنظام “الزحف التدريجي //Crawling Peg//”.
الوضع الحالي لإندونيسيا يختلف تمامًا عن الأزمات السابقة، حيث أصبحت البلاد أقل اعتمادًا على المستثمرين الأجانب
في البداية، تدفقت رؤوس الأموال قصيرة الأجل //Hot Money// إلى دول أمريكا اللاتينية، ولكنها سرعان ما انعكست وخرجت بسبب رفع الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي //The Fed// أسعار الفائدة في عهد بول فولكر لمكافحة التضخم المرتفع في الولايات المتحدة عام 1979.
أدى ارتفاع أسعار الفائدة على الدولار الأمريكي إلى تضخم ديون دول أمريكا اللاتينية من 125 مليار دولار إلى 800 مليار دولار بحلول نهاية عام 1979، ما أدى إلى عدم قدرتها على سداد الديون، خاصة مع انخفاض أسعار السلع الأساسية، مما تسبب في أزمة مالية خانقة.
ظهرت أزمة الجيل الثاني عام 1994، حيث تركزت في المكسيك، حيث فقدت العملة المحلية (بيزو //peso//) 50% من قيمتها مقابل الدولار الأمريكي.
جذبت المكسيك استثمارات ضخمة بعد انضمامها إلى اتفاقية التجارة الحرة لأمريكا الشمالية //NAFTA//، كما قامت بخصخصة الشركات المملوكة للدولة مما جعل إنتاجها أكثر كفاءة، وجذب المزيد من المستثمرين.
لكن نقاط الضعف في الاقتصاد المكسيكي، مثل العجز الكبير في الحساب الجاري، دفعت المضاربين إلى التشكيك في قدرة الحكومة على الحفاظ على استقرار سعر الصرف، مما أدى إلى تراجع الثقة في البيزو، وخروج رؤوس الأموال الساخنة، وانهيار العملة، مما أجبر المكسيك على طلب مساعدات مالية من صندوق النقد الدولي //IMF// وبنك التسويات الدولية //BIS// في أوائل عام 1995.
في عام 1997، ضربت أزمة الجيل الثالث دول آسيا، حيث تركزت في تايلاند، إندونيسيا، الفلبين، ماليزيا، وكوريا الجنوبية.
كانت هذه الأزمة أكثر تعقيدًا من سابقتيها، لأنها ضربت اقتصادات كانت تحقق معدلات نمو مرتفعة، مما جعل توقع حدوثها صعبًا. بدأت الأزمة بتدفقات ضخمة من رؤوس الأموال الساخنة إلى دول آسيا بسبب معدلات النمو المرتفعة، لكنها سرعان ما تحولت إلى تدفقات خارجية أدت إلى انهيار أنظمة سعر الصرف الثابت في تلك الدول.
اختلفت أزمة آسيا عن أزمات أمريكا اللاتينية في كونها أزمة عالمية الطابع، حيث تسببت في “تأثير العدوى //Contagion Effect//”، أي أن انهيار العملة في تايلاند امتد إلى دول آسيوية أخرى، مؤديًا إلى أزمة ثقة عامة في الأسواق الآسيوية.
على عكس الأزمات السابقة، لم تكن أزمة آسيا نتيجة ضعف في الأساسيات الاقتصادية، حيث كانت معدلات التضخم منخفضة، والعجز المالي أقل من 3% من الناتج المحلي الإجمالي، والحساب الجاري في وضع جيد. ووفقًا للاقتصادي داني رودريك //Dani Rodrik// (2019) من كلية جون ف. كينيدي //John F. Kennedy// للحكم بجامعة هارفارد //Harvard’//، فإن الأزمة الآسيوية نجمت عن ظاهرة التضخم المفرط للعولمة //Hyper-globalisation//، حيث أدت تدفقات الاستثمار الأجنبي إلى تضخم غير طبيعي في أسعار الأسهم، إذ ارتفعت بنسبة 500% في إندونيسيا و300% في ماليزيا.
هناك تساؤل مهم: هل يمكن أن تؤدي التقلبات الأخيرة في سعر الصرف إلى أزمة أسوأ من الأزمات السابقة؟ الجواب هو أن الوضع اليوم مختلف تمامًا.
تتبنى إندونيسيا الآن نظام سعر الصرف العائم، مما يعني أن الحكومة والقطاع الخاص يمكنهما توقع التقلبات في قيمة الروبية مقابل الدولار الأمريكي واتخاذ الإجراءات المناسبة للتعامل معها.
بالإضافة إلى ذلك، لم يعد سوق الأسهم في إندونيسيا يعتمد بشكل أساسي على المستثمرين الأجانب، حيث تقلصت حصتهم إلى 0.27% فقط، بينما تشكل الاستثمارات المحلية 99.73%، على عكس ما كان عليه الحال في أوائل الألفية عندما كان المستثمرون الأجانب يسيطرون على 75% من السوق.
وفقًا لبيانات كستودي سنترال إندونيسيا للأوراق المالية //KSEI//، في يوليو 2021، كان هناك 16,316 مستثمرًا أجنبيًا فقط، ما يمثل 0.63% من إجمالي المستثمرين في سوق الأسهم، بينما بلغت قيمة محفظة المستثمرين المحليين 3,027 تريليون روبية (60.41% من إجمالي السوق)، مقارنة بـ1,984 تريليون روبية فقط للمستثمرين الأجانب (39.59%).
بحلول الربع الرابع من عام 2024، انخفض عجز الحساب الجاري لإندونيسيا إلى 1.15 مليار دولار أمريكي، مقارنة بـ1.38 مليار دولار أمريكي في الربع الرابع من عام 2023، وهو ما يمثل 0.3% فقط من الناتج المحلي الإجمالي، وهو أدنى مستوى للعجز منذ سنوات.
لمواجهة التقلبات المحتملة في سعر الصرف، يمكن لبنك إندونيسيا //BI// اتخاذ عدة إجراءات، منها تعزيز ثقة المستثمرين المحليين لضمان استمرارهم في الاستثمار داخل البلاد، وتنفيذ مزيج من السياسات النقدية والمالية للحفاظ على استقرار سعر الصرف وضمان معدل نمو اقتصادي يبلغ 5%، إضافة إلى التدخل بحكمة في سوق العملات الأجنبية لمنع تآكل احتياطيات النقد الأجنبي.
في المجمل، فإن الوضع الحالي لإندونيسيا يختلف تمامًا عن الأزمات السابقة، حيث أصبحت البلاد أقل اعتمادًا على المستثمرين الأجانب، وأكثر قدرة على امتصاص الصدمات الخارجية. ومع استمرار التحسن في أساسيات الاقتصاد الكلي، فإن المخاوف من أزمة جديدة في سعر الصرف تبدو أقل واقعية مما كانت عليه في الأزمات السابقة.
مقالات ذات صلة
Oleh: Muhammad Syarkawi Rauf (Dosen FEB Unhas)
Krisis nilai tukar telah terjadi dalam tiga generasi. Konsep ini pertama kali diperkenalkan oleh penerima hadiah nobel ekonomi tahun 2008, Paul Krugman dari Princeton University, Amerika Serikat (AS) dengan membagi krisis nilai tukar berdasarkan faktor penyebabnya.
Krisis nilai tukar generasi pertama pada tahun 1980 berpusat di Amerika Latin, yaitu Chili, Brasil, Meksiko, dan Argentina. Negara-negara tersebut menganut regim nilai tukar tetap terhadap dollar AS. Secara kolektif disebut crawling peg.
Secara teknis, pada awalnya, hot money mengalir ke negara Amerika Latin. Namun, aliran modal jangka pendek (hot money) tersebut berbalik arah karena dipicu oleh peningkatan suku bunga The Federal Reserve (The Fed) pada era Paul Volcker, ketua The Fed, sebagai respon terhadap inflasi extra tinggi AS pada tahun 1979.
Peningkatan suku bunga dollar AS menyebabkan negara-negara Amerika Latin tidak mampu membayar utang yang menggelembung dari 125 menjadi 800 milyar dollar AS pada akhir 1979. Dimana, kombinasi antara kenaikan suku dan penurunan harga komoditas menyebabkan negara Amerika Latin mengalami gagal bayar utang.
Selanjutnya, pada tahun 1994, krisis nilai tukar generasi kedua kembali terjadi yang berpusat di Meksiko. Dimana mata uang peso Meksiko mengalami penurunan tajam mencapai 50 persen terhadap dollar AS.
Pada awalnya, terjadi aliran modal sangat besar ke Meksiko setelah Meksiko bergabung dengan North Atlantic Free Trade Area (NAFTA). Sejak saat itu, Meksiko melakukan privatisasi badan usaha milik negara yang membuat biaya produksinya sangat efisien sehingga menarik bagi para investor.
Namun, adanya sejumlah kelemahan dalam perekonomian Meksiko membuat spekulan mempertanyakan kredibilitas pemerintah menjaga nilai tukar tetap, terutama berkaitan dengan tingginya defisit neraca transaksi berjalan.
Pemerintah Meksiko akhirnya mendevaluasi nilai tukarnya yang diikuti oleh hilangnya kepercayaan investor terhadap peso. Aliran keluar hot money menyebabkan terjadinya krisis nilai tukar peso, Meksiko. Akhirnya, Meksiko meminta bantuan International Monetary Fund (IMF) dan Bank for International Settlement (BIS) pada awal 1995.
Selanjutnya, krisis nilai tukar generasi ketiga terjadi di negara-negara Asia pada tahun 1997 yang berpusat di Thailand, Indonesia, Pilipina, Malaysia, dan Korea Selatan (Korea). Krisis generasi ketiga termasuk sulit diprediksi karena pada saat yang sama negara-negara Asia mengalami pertumbuhan ekonomi tinggi.
Krisis nilai tukar generasi ketiga diawali oleh aliran hot money sangat besar ke negara-negara Asia karena investor tergiur oleh pertumbuhan tinggi, selanjutnya diikuti oleh aliran modal keluar yang menyebabkan ambruknya regim nilai tukar tetap (the collapse of fixed exchange rate regim).
Krisis Asia 1997 berbeda dengan krisis generasi pertama dan kedua di Amerika Latin. Krisis Asia adalah krisis nilai tukar yang sangat luas karena menjalar ke negara-negara lain secara global. Krisis Asia ditandai oleh “contagion effect”, yaitu efek domino yang dimulai dari Thailand menyebabkan krisis kepercayaan dan nilai tukar di negara-negara Asia lainnya.
Krisis Asia tidak disertai oleh kondisi fundamental yang buruk, yaitu inflasi rendah, defisit anggaran kurang dari 3 persen GDP, dan neraca transaksi berjalan yang juga masih surplus. Krisis generasi ketiga sangat berbeda dengan krisis generasi pertama dan kedua.
Ekonom Dani Rodrik (2019) dari Harvard’s John F. Kennedy School of Government menyatakan bahwa krisis Asia disebabkan oleh hyper-globalisation investasi ke negara-negara Asia. Hal ini membuat harga saham di Indonesia meningkat 500 persen dan Malaysia 300 persen.
Pertanyaannya, apakah depresiasi nilai tukar yang terjadi tahun 2025 dapat mengarah ke krisis nilai tukar yang lebih buruk dari krisis nilai tukar generasi pertama hingga ketiga? Jawabnya, situasinya sangat berbeda.
Saat ini, Indonesia menganut regim nilia tukar mengambang bebas. Dimana risiko fluktuasi rupiah terhadap dollar AS dapat diantisipasi oleh pemerintah dan pelaku usaha (anticipated external shock).
Selain itu, kondisi pasar saham dalam negeri juga tidak lagi tergantung pada investor asing yang proprsinya semakin kecil, yaitu hanya 0,27 persen dan 99,73 persen adalah investor lokal. Hal ini berbeda dengan awal 2000-an, proporsi asing dalam pasar saham Indonesia mencapai sekitar 75 persen.
Berdasarkan data Kustodian Sentral Efek Indonesia (KSEI) pada akhir Juli 2021, investor asing yang tercatat hanya 16.316 pihak atau sekitar 0,63% dari total investor saham langsung di BEI, yang jumlahnya 2.589.880 pihak.
Sementara dari sisi nilai, total portofolio investor domestik juga lebih besar, yaitu 3.027 triliun rupiah atau sekitar 60,41% dari total portofolio di pasar saham. Bandingkan dengan total portofolio milik investor asing, yang hanya sekitar 1.984 triliun rupiah atau sekitar 39,59 persen dari total portofolio investor.
Hingga keartal keempat 2024, defisit transaksi berjalan Indonesia menurun menjadi USD 1,15 miliar dollar AS, yaitu turun dari 1,38 miliar dollar AS pada kwartal keempat 2023. Angka defisit ini merupakan yang terkecil, yaitu sekitar 0,3 persen dari gross domestic product (GDP).
Langkah yang dapat dilakukan oleh Bank Indonesia (BI) adalah menjaga kepercayaan pelaku pasar sehingga tetap memegang portofolio domestik. Mendorong bauran kebijakan moneter dan fiskal untuk menjaga stabilitas nilai tukar dalam rangka mempertahankan pertumbuhan sebesar 5,0 persen. Melakukan intervensi pasar valuta asing secara terukur sehingga tidak boros devisa.
Penerjemah: Erni Puspita Sari